Lorsqu’il pleut des billets… edit

Dans un livre publié en 1969, Milton Friedman voulait démontrer que la création de monnaie permet à coup sûr de relancer l’économie et contrer, au besoin, le risque de déflation. De manière imagée, il décrivait un hélicoptère qui faisait pleuvoir des billets sur le bon peuple. Ainsi équipés, les consommateurs se devaient de dépenser ce don imprévu venu du ciel. La relance économique était donc assurée.

Le destin de ce raccourci symbolique est stupéfiant. Pendant près d’un demi-siècle, le concept de monnaie-hélicoptère est resté soigneusement cantonné aux salles de cours. Un argument théorique un peu curieux mais imparable. Et voilà qu’on en parle très sérieusement dans les journaux grand public et même au plus haut niveau des gouvernements et des banques centrales. La raison est claire. La zone euro est en panne depuis cinq ans et flirte avec la déflation. On redoute un remake de la « décennie perdue » du Japon qui a duré un quart de siècle, durant lequel la croissance a été quasi nulle et l’inflation vraiment nulle. Une fois tombé dans le marasme, est-il possible d’en sortir ?

En principe, oui. En utilisant la politique budgétaire pour faire de la relance. Oui, mais cela fait grimper la dette publique et, aujourd’hui, c’est l’austérité qui tient la corde auprès des princes qui nous gouvernent. Les convaincre simplement d’arrêter ces politiques d’austérité est, semble-t-il peine perdue. A un moment important de notre histoire, la crise des dettes souveraines de la zone euro, un petit neurone semble s’être éteint dans leurs têtes, et ils gambergent dans leur monde merveilleux fait de points d’inflexion, de boum des exportations, et maintenant d’hélicoptères prodigues. Ils n’ont donc aucune responsabilité à assumer (une expression qu’ils adorent et une action qu’ils redoutent), il suffit d’embarquer Mario Draghi dans une de ces petites machines à deux hélices.

Beau tour de passe-passe : c’est à la BCE, et à elle seule, qu’il incombe de s’attaquer à la stagnation économique et au risque de déflation. Bon soldat, la BCE se voit investie d’une mission qui pourrait s’avérer impossible. La question qui lui est posée est la suivante : la politique monétaire peut-elle, seule, garantir à coup sûr une reprise de la croissance ? La réponse, on le verra, est probablement négative.

L’allégorie de l’hélicoptère est importante, en effet, pour comprendre cette conclusion désagréable. La création monétaire produit ses effets dans cette histoire parce deux conditions nécessaires sont remplies : 1) toute la monnaie créée par la banque centrale arrive dans les poches des consommateurs ; 2) et ce sans aucune contrepartie, pas de dette publique en particulier. Milton Friedman avait trouvé les conditions du succès assuré. Hélas, dans notre triste monde, dénué de merveilleuses machines volantes, ces deux conditions sont très difficiles à remplir.

Après des années de valse-hésitation, la BCE vient de se décider à pratiquer l’assouplissement quantitatif (AQ) – connu sous son acronyme anglais de QE pour quantitative easing) – en espérant que ça marche aussi bien que la monnaie-hélicoptère. Les États-Unis l’ont pratiqué pendant six ans, entre 2008 et 2014, et l’on en est toujours à débattre de l’effet de la création de quelques 4500 milliards de dollars, soit environ un tiers du PIB. La Banque d’Angleterre s’est lancée en 2009 et a fabriqué depuis environ 400 milliards de livres, et l’on chipote sur l’existence d’un impact. Un marteau-pilon dont on n’est pas sûr qu’il parvienne à aplatir une tôle cabossée.

La raison est simple. Ces sommes gigantesques arrivent au compte-goutte dans la poche des consommateurs. La banque centrale achète de la dette publique, détenue en majorité auprès des banques et des investisseurs professionnels. L’idée est que cet argent sera prêté aux consommateurs et aux entreprises. Voilà qui viole les deux conditions de Friedman : l’argent n’arrive pas automatiquement chez ceux qui peuvent le dépenser et s’il arrive, c’est sous condition puisque c’est sous forme de prêts qu’il faudra bien rembourser. Or, dans une situation déprimée, les consommateurs manquent d’enthousiasme pour emprunter, et faute de clients enthousiastes, les entreprises n’ont aucune envie d’investir. Aux États-Unis une part importante de l’argent créé par la banque centrale y est revenu lorsque les banques l’y ont redéposé faute de le prêter à leurs clients maussades. Il est peu probable que cela marche mieux dans la zone euro où les banques sont plus occupées à évacuer les squelettes accumulés dans leurs placards pendant la crise qu’à faire des prêts, par nature toujours risqués.

Cette sourde inquiétude sur l’efficacité de l’AQ fait rêver à la monnaie-hélicoptère. Comment s’en rapprocher le plus ? La BCE pourrait envoyer des chèques à chaque citoyen. Oui, mais voilà, c’est probablement interdit par ses statuts parce que c’est fondamentalement une opération de nature budgétaire. On pourrait aboutir au même résultat si le gouvernement réduisait les impôts ou envoyait lui même les chèques. Ça augmenterait sa dette, mais la banque centrale pourrait alors racheter la dette correspondante et fournir ainsi la monnaie nécessaire au gouvernement. C’est ce qu’on a imaginé de plus proche de la monnaie-hélicoptère. Les deux conditions de Friedman sont bien remplies : l’argent arrive où il faut et il n’y a pas d’augmentation de la dette publique. (1) Le hic c’est que ça met les gouvernements en première ligne, eux qui pensaient avoir trouvé la solution miracle sans avoir à intervenir.

La boucle est donc bien bouclée. La relance à coup sûr passe obligatoirement par la politique budgétaire. Dès lors, on sort du monde simple des technocrates des banques centrales pour se retrouver dans celui des politiciens fait de tabous, de conflits et de peur de l’originalité. La monnaie-hélicoptère reste un concept théorique.

(1) Petit détail technique : le gouvernement doit servir sa dette détenue par la banque centrale, mais comme celle-ci reverse ses profits au gouvernement, cet aller-retour est purement comptable.